Embi+Argentina

Con este post intento meterme un poco en el debate en torno al EMBI de Argentina. La discusión había sido dada por cerrada a partir de un post de Elemaco en el que ponía la serie desde el año en que nació aproximadamente y, default de por medio, la subida reciente parecía cosa de niños.
Francamente no es que encuentre el tema demasiado preocupante, pero debe de existir una explicación. A continuación la serie actualizada:

Desde Econométrica, Mario Brodersohn nos daba una explicación enfocada hacia que la razón está asociada con la intervención en el índice de precios del Indec. Comparto esta visión en parte, no sólo por el hecho de que los inversores exijan una mayor tasa en vías de recuperar lo que se les quita por CER (como detalla en informe), sino también creo que hay que poner atención a que esto último implica un mini default, en tanto inversores que tienen activos del estado argentino (sean estos bonos parte del EMBI o no) están cobrando menos de lo que deberían. Esto sin duda es una señal negativa para los mercados.
Una de las razones dadas por Elemaco para dejar de lado este análisis era:
"El EMBI mide el spread entre bonos soberanos de Estados Unidos y sus equivalentes Argentinos EN DOLARES, para evitar incorporar en el calculo el riesgo asociado a la moneda. De esa manera, se supone que el EMBI refleja solamente el riesgo de Default. De esta manera, la manipulación del IPC, que afecta el retorno de los bonos en pesos ajustables por CER, no tiene porque afectar el EMBI"
Bueno, aquí espero su comentario bien rápido, pero debo decir que esto no es exacto: no es cierto que el EMBI mide sólo el riesgo de default. Lo que este índice muestra, precisamente por lo que el economista serial detalla, es el riesgo de default más el riesgo de devaluación. A ver, supongamos que el precio de un bono permaneciese constante, pero que la moneda de este país se devalúa; claramente este bono pierde valor en dólares. Es justamente por el hecho de que mida el valor de los bonos en dólares (no los emitidos en esta moneda sino también en moneda local divididos por el tipo de cambio), que el EMBI aumenta cuando hay expectativas de depreciación de la moneda.
Lógicamente, el EMBI debiera disminuir ante la presencia de expectativas de apreciación.
Con este argumento creo, por un lado, relativizar un poco la afirmación de Elemaco: si los bonos indexados por CER están rindiendo menos que lo que debieran, estos naturalmente que se arbitran a la baja, aumentando la tasa de interés de esos bonos. Es cierto que los bonos indexados no influyen en un 100% en el EMBI, pero sí es cierto que este "engaño" tiene alguna consecuencia en términos del precio de los otros bonos ("ayer vinieron por él, no me importó..." no me importó no corre mucho para las finanzas parece).
Por otro lado, si observamos el EMBI de los países del gráfico anterior podremos observar como, una explicación que tal vez no sea la central, podría darse a partir del hecho de que las monedas de los países que siguen una política monetaria más libre registran un EMBI más bajo (namely Colombia y Brazil) mientras que países que defienden el tipo de cambio nominal (Argentina y Venezuela) vieron aumentar su EMBI. Esto podría deberse a que en los primeros países, que ya han mostrado una vocación librecambista, en el contexto actual de exceso de liquidez global, podría llegar a existir expectativas de apreciación de la moneda, mientras que Argentina (y Venezuela también) han mostrado que no están dispuestas a dejar apreciar sus monedas, por ende, sus retornos via tasa de interés nominal deberán ser mayores en vías de compensar el mayor retorno esperado que tendrán los bonos de los otros países si es que su moneda se aprecia.